Amerikanska statens känslighet mot ränteuppgångar

Den amerikanska staten har som jag nämnt i ett tidigare inlägg en väldigt kort maturity på sin skuld. Den röda linjen i diagrammet nedanför visar den ackumulerade andelen av skulden som behöver omfinansieras efter år. Siffrorna för 2013 avser resterande del av året - alltså behöver omkring 25% av den amerikanska statens skuld omfinansieras inom 7 månader. Hela 40% inom 1,5 år. Man kan förstå varför den amerikanska staten försöker höja maturityn på sin skuld, och hur viktigt Federal Reserve är för den amerikanska skuldpolitiken.

Den genomsnittliga räntan på treasury notes som löper ut under 2013 och 2014 ligger på 1,44% respektive 1,36%. För den sammansättning av notes och bonds som amerikanska staten har i nuläget ligger den genomsnittliga omfinansieringsräntan på omkring 1,2%. Trots extremlåga räntor leder någon omfinansiering av nuvarande skuld alltså inte till särskilt mycket besparingar längre. Jag har inte inkluderat bills i beräkningarna för att dessa i stort sett betalar nollränta nu och har gjort det under en lång tid. Några större besparingar på den fronten finns därmed inte att prata om.  I och med att amerikanska staten försöker minska sin viktning från bills till längre treasuries är den egentliga omfinansieringsräntan dessutom aningen högre än de 1,2% jag nämnde ovan. Det här betyder att amerikanska statens räntekostnader i stort sett bara kan gå uppåt härifrån.

Låt oss anta att Federal Reserve skulle avbryta sin QE idag och räntorna kliver upp 2% över hela linjen relativt snabbt. Inom 1,5 år kommer som sagt 40% av den amerikanska skulden, eller 4,1 TUSD, att behöva omfinansieras. 2% högre räntor skulle innebära drygt 80 BUSD i extra räntebetalningar. Dessutom kommer det under dessa 1,5 år uppskattningsvis att adderas ytterligare 1,2 BUSD till skulden. Med en genomsnittlig ränta på 3% medför det ytterligare 36 BUSD i räntebetalningar. Sammanlagt blir det 116 BUSD eller 4,3% av den amerikanska statens intäkter 2013. Det här är inga extrema antaganden, särskilt med tanke på det stora gap som råder mellan 10-åriga treasuries och 3-month bills i nuläget.

Historiskt sett brukar räntegapet mellan 10-åriga Treasuries och 3-month bills gap vara relativt litet, och som syns i diagrammet ovan tenderar det att toppa under recessioner. Något som emellertid syns bättre i diagrammet lite längre ner är hur mycket förhållandet mellan de två ränteinstrumenten har förändrats jämfört med det historiska snittet. Diagrammet är aningen förlegat då det är från 2010 och CBO:s prognoser visat sig vara helt fel, men det visar tydligt dagens anomali på marknaden. Till skillnad från vad CBO förutspådde 2010 ligger räntan för three-month Treasury bills fortfarande nära 0% och samtidigt har räntan för tioåringen fortsatt nedåt. Skillnaden mellan de två har krympt till 1,6%, vilket enligt diagrammet ovanför skulle ljuga om en återhämtning från recessionen. Vad som egentligen sker är att räntan för korta Treasuries inte kan gå lägre, samtidigt som Feds stödköp pressar räntorna för tioåringen ännu lägre. 

Korta Treasuries som börjar minska räntegapet uppåt mot 10-åringen skulle vara en av de större räntedrivarna i det scenario jag målade upp tidigare. Idag utgör Treasury bills (maturity på upp till ett år) 1,8 TUSD eller 43% av den skuld som behöver omfinansieras inom 1,5 år. Det räcker således med att förhållandet mellan korta och långa treasuries återvänder till mer normala nivåer för att räntekostnaderna ska stiga ordentligt. Räknar man med att recessionen såväl som de korta räntorna kommer hålla i sig ett tag förändrar det egentligen inte bilden av vad som kommer ske. Den amerikanska staten behöver stigande BNP för att få stigande skatteintäkter, och gärna en del inflation eftersom de då kan addera inflaterade skatteintäkter att betala av skulden med. Recessionen bygger bara på den bomb som skulden redan är, och ju längre fram mitt uppmålade scenario skulle inträffa desto större blir effekterna.

Något jag inte inkluderat i diagrammet ovanför eller i scenariot jag beskrev tidigare är de 900 BUSD, eller omkring 7,4% av den amerikanska statens skuld till allmänheten som utgörs av inflationssäkrade instrument. När Fed väl avbryter sin QE har det förmodligen med inflationen att göra, vilket får direkt effekt på räntan för dessa instrument.